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每经记者|郑雨航 每经编辑|兰素英 沧PVC管道管件粘接胶
全球债券市场正在经历新轮剧烈抛售。
9月2日，美国10年期国债收益率度升至约4.81，逼近三年来位；30年期美债收益率突破5.28，继续处于近20年来的位。
同日，日本10年期国债收益率突破3，再度创下30年来新；澳大利亚、德国10年期国债收益率同步刷新15年来新。
而在前日，英国30年期国债收益率盘中触及5.9，为1998年以来水平。
“这不是周期的，而是回归正常。”刚刚参加2026年杰克逊霍尔全球央行年会并发表演讲的肯尼斯·罗格夫（Kenneth Rogoff），在接受《每日经济新闻》记者（以下简称NBD）访时表示。
作为全球研究主权债务、金融危机和货币体系具影响力的经济学之，肯尼斯·罗格夫曾任IMF席经济学，现任哈佛大学经济学教授。他与世界银行前席经济学卡门·莱因哈特（Carmen Reinhart）著的《这次不样：八百年金融危机史》系统梳理了66个国长达800年的债务与金融危机史，成为这域的经典著作。 肯尼斯·罗格夫 图片来源：受访者提供
在肯尼斯·罗格夫看来，真正值得反思的，不只是30年美债收益率为何突破5，而是过去十多年经济学界对“低利率时代”的集体判断。
他批评诺贝尔经济学得主保罗·克鲁格曼（Paul Krugman）的说法，后者曾反复宣称“债务是我们的朋友”（debt is our friend），认为几乎没有要担心政府债务。
在美国通胀连续65个月过2的目标背景下，美联储加息预期升温，特朗普再次喊话“降息”。对此，肯尼斯·罗格夫认为，美联储对实际利率几乎没有控制力，美财政部回购美债试图压低收益率的做法不仅，而且会掩盖美国财政政策不可持续的现实。
NBD：近期，30年期美国国债收益率度升至5.3以上，达到2007年以来的水平。您如何理解这轮长期美债收益率的快速上升？
肯尼斯·罗格夫：动利率上升的因素有很多，包括的人工智能（AI）建设热潮、地缘政碎片化、乌克兰和伊朗的战事，以及全球民粹主义的兴起。当然，还有全球债务规模的大幅增长。
然而，重要的单因素，是实际利率（即经通胀预期调整后的利率）回归正常水平。
2008年全球金融危机之后，实际利率曾大幅下降。这是因为实际利率终是由全球储蓄和投资的供求关系决定的。2008年至2009年之后，投资者变得畏缩，储蓄者加谨慎，而监管机构过度积，但这些因素终会消退。
事实上，持续段时期的低利率和利率，在过去几个世纪中直反复出现，而利率终不可避地会向均值回归。如果没有发生新冠疫情，这正常化过程原本可能早出现。
对于那些声称本轮利率上升源于AI带来生产率繁荣的人，我想指出的是，实际利率和名义利率早在三年前就已经大幅上升，而当时AI投资的规模还远没有现在这么大。
NBD：美国联邦债务近期已经突破40万亿美元沧PVC管道管件粘接胶。为什么美国联邦债务在近几年增长得如此之快？
肯尼斯·罗格夫：全球金融危机和新冠疫情是共同致债务增长的大部分因素。
然而，大的问题在于，论哪个政党执政，都没有表现出任何控制财政赤字的意愿。
特朗普任期出现了巨额财政赤字，拜登政府也是如此。除此之外，特朗普还出了大规模的新轮减税政策。而现在美国财政赤字看起来可能过GDP的6。在和平时期，这是个令人震惊的水平。
目前，美国的军事支出甚至已经低于政府的债务利息支出。未来，美国军费支出肯定还会增加。即使民主党在2028年赢得大选，这点恐怕也不会改变。
还有部分问题在于，随着利率恢复正常，偿债成本，也就是政府为债务支付的利息，正在大幅飙升。
NBD：当前我们同时看到两个趋势：债务负担快速上升，保温护角专用胶以及长期美债收益率上升。应当如何理解这两者之间的关系？
肯尼斯·罗格夫：我们目前看到的情况，多是利率正常化致债务偿付成本上升的结果。
美国以及全球债务水平的上升，当然是动利率上涨的个因素，但不是唯因素。
令人震惊的是，美国政府、中央银行以及些顶经济学，曾经如此沉迷于2010年代的低利率环境。许多顶经济学和具有影响力的经济评论人士甚至说服自己相信，“这次不样”（this time is different）。他们认为人口结构、不平等以及低生产率增长等因素，会让利率在未来长期维持低位。
诺贝尔经济学得主保罗·克鲁格曼（Paul Krugman）曾在《纽约时报》撰写数十篇具影响力的栏，宣称“债务是我们的朋友”（debt is our friend），人们几乎根本不需要担心政府债务。
IMF前席经济学奥利维耶·布兰查德（Olivier Blanchard）也有类似的论点，即经济增长能够持续跑赢利息支出，因此没有什么值得担心的。
或许其中具影响力的观点，是美国前财政部长、哈佛大学前校长劳伦斯·萨默斯（Lawrence Summers）的“长期停滞”（secular stagnation）理论。这理论认为，如果政府每年不新增巨额债务，那么全球利率将持续维持在低水平，经济增长也会非常缓慢。
截至2026年7月，美国PCE价格指数已经连续65个月于美联储2的长期通胀目标。在8月28日的杰克逊霍尔年会上，美联储主席凯文·沃什表示，倘若政策制定者法确认通胀正回落至2目标区间，美联储就须采取相应政策行动。随后，美国总统特朗普在8月31日称，“在我看来，我们理应坐拥全球低的利率水平，而且要远远低于其他国。” 美联储主席凯文·沃什在杰克逊霍尔年会上讲话
NBD：美联储政策利率与长期美债收益率之间的走势正变得越来越分化。美联储是否正在失去对长期融资成本的影响力？
肯尼斯·罗格夫：长期利率主要由两个部分构成：部分是实际收益率，即剔除通胀预期后的收益率；另部分则是预期通胀率。
通胀预期确实有所上升，但目前大部分变化都来自实际收益率，而美联储对实际收益率几乎没有长期控制力。
另面，财政政策会对决定全球实际利率的储蓄—投资平衡产生巨大影响。
不过，正如前面所说，还有很多其他因素也在发挥作用，包括战争、AI等。
NBD：即便美联储降息，也法带动长期美债收益率下降，这对货币政策意味着什么？
肯尼斯·罗格夫：鉴于目前通胀预期仍然得到了相当良好的锚定，如果通胀走势本身并不足以支持降息，那么美联储降息反而会长期收益率。
如果美国政府希望降低长债收益率，它需要尝试出个具可信度的财政整顿案，而不是仅仅告诉人们，经济增长将解决所有问题——就像美国财政部长反复宣称的那样。
NBD：美国财政部近期扩大了针对较长期限政府债券的回购操作。您如何理解这举措？
肯尼斯·罗格夫：回购操作通过减少长期国债的供给，确实可以产生些影响。但是由于影响长期利率的因素很多，因此回购的果不会很明显。
遗憾的是，回购会产生缩短美国政府债务期限结构的果，从而使美国政府在面对利率上升时变得加脆弱。
NBD：从长期来看，美国财政部的这类干预措施是否可能改变美国国债市场的价格发现机制，或带来新的金融风险？
肯尼斯·罗格夫：是的。回购以及其他类似的技巧操作（gimmicks）会妨碍价格发现，并在定程度上掩盖美国财政政策不可持续的现实，尤其容易让政人物对此产生错误认识。
NBD：您认为美国是否存在“债务增加—利率上涨的自我强化循环”的风险？
肯尼斯·罗格夫：风险在于，在利率、债务以及政僵局同时存在的情况下，美国面对重大冲击时的韧已经下降。
美国可能被迫依赖金融压抑和通货膨胀，甚至可能出现部分（债务）违约——特朗普政府早期曾提出过这种想法。而这反过来将会加速美元主地位的衰退。 海量资讯、解读，尽在财经APP
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